在“三道紅線”高壓下，房企開始集體降杠桿。但從2020年末數(shù)據(jù)看，諸多企業(yè)離監(jiān)管要求仍有距離，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因素仍在出清中。

截至4月20日，在第一財(cái)經(jīng)記者統(tǒng)計(jì)的79家房企中，“紅檔”企業(yè)有4家，“橙檔”企業(yè)有7家，“黃檔”企業(yè)共33家，“綠檔”企業(yè)共35家。四家紅檔企業(yè)分別為中國(guó)恒大、富力地產(chǎn)、首開股份、華遠(yuǎn)地產(chǎn)。

盡管成功“降檔”的企業(yè)越來越多，但細(xì)究可發(fā)現(xiàn)，許多房企是通過長(zhǎng)短債債務(wù)置換、增加少數(shù)股東權(quán)益等手段優(yōu)化指標(biāo)，背后的真實(shí)負(fù)債壓力仍需注意。從“剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率”這一指標(biāo)來看，房企資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中負(fù)債占比較大極為普遍，地產(chǎn)行業(yè)“降杠桿”依然任重道遠(yuǎn)。目前，“碧萬(wàn)恒融”四大地產(chǎn)龍頭均踩中這一紅線，在33家黃檔企業(yè)中，有30家都是卡在這一指標(biāo)。

降杠桿難過這道坎

去年8月20日，住建部、央行召開重點(diǎn)房企座談會(huì)，劃出“三道紅線”，即剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%、凈負(fù)債率大于100%、現(xiàn)金短債比小于1倍。依據(jù)觸線情況，房企被分為紅、橙、黃、綠四檔，分檔設(shè)定有息負(fù)債增速閾值。

同年10月，監(jiān)管部門對(duì)重點(diǎn)房企下發(fā)三張表:《試點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)主要經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)指標(biāo)統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)表》、《試點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)融資情況統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)表》、《試點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)表外相關(guān)負(fù)債監(jiān)測(cè)表》，對(duì)現(xiàn)金流、投融資狀況、表外負(fù)債等進(jìn)行穿透式監(jiān)管。

“這是行業(yè)重大游戲規(guī)則的改變，是對(duì)所有開發(fā)商的挑戰(zhàn)。三道紅線的監(jiān)管是穿透式的，明股實(shí)債、表內(nèi)表外全覆蓋，之前的財(cái)務(wù)技巧沒有任何作用。”萬(wàn)科董事會(huì)主席郁亮直言。

貝殼研究院高級(jí)分析師潘浩對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率和現(xiàn)金短債比這三個(gè)指標(biāo)，分別從整體、長(zhǎng)期、短期三個(gè)維度來衡量企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。并不是所有企業(yè)都需要馬上變綠，這個(gè)和企業(yè)本身的融資需求量有關(guān)系，在保證經(jīng)營(yíng)的情況下有序調(diào)整指標(biāo)是更好的選擇。

然而在監(jiān)管壓力之下，過去一年房企迅速調(diào)轉(zhuǎn)車頭，把降杠桿當(dāng)做重中之重�？刂颇玫亓Χ�、加大銷售回款、分拆子公司上市……諸多舉措均旨在達(dá)到監(jiān)管要求。第一財(cái)經(jīng)記者了解到，世茂等規(guī)模房企已將“三道紅線”作為內(nèi)部財(cái)務(wù)管控標(biāo)準(zhǔn)。

持續(xù)數(shù)月的“自控”已有成效�？硕�瑞數(shù)據(jù)顯示，從重點(diǎn)房企2020年底財(cái)務(wù)情況來看，現(xiàn)金短債比的算數(shù)平均值為1.8，中位數(shù)為1.61;凈負(fù)債率的算數(shù)平均值為75.99%，中位數(shù)為68.31%，兩項(xiàng)指標(biāo)基本都能達(dá)標(biāo)。

值得注意的是，相較于現(xiàn)金短債比、凈負(fù)債率，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率成為許多房企難邁的“坎”。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年重點(diǎn)房企該指標(biāo)通過率僅有37%，雖然同比提高了15個(gè)百分點(diǎn)，但多數(shù)房企需要繼續(xù)改進(jìn)。

第一財(cái)經(jīng)記者分析后也發(fā)現(xiàn)，在33家“黃檔”企業(yè)中，有30家因踩中這一紅線而未能達(dá)標(biāo)，碧桂園、萬(wàn)科、融創(chuàng)、新城、綠城等房企紛紛踩線。余下三家綠景中國(guó)、上置集團(tuán)、蘇寧環(huán)球則是因現(xiàn)金短債比不達(dá)標(biāo)，未能躋身“綠檔”行列。

在克而瑞看來，現(xiàn)金短債比可通過加快資金回籠、將短期債務(wù)置換為長(zhǎng)期債務(wù)等舉措實(shí)現(xiàn)，改善難度最小;凈負(fù)債率需通過降低有息負(fù)債規(guī)模、擴(kuò)大盈利增加權(quán)益等實(shí)現(xiàn);剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率，還需要適度增加預(yù)收款來有效改善，難度最大。

“如果分子分母都減去預(yù)收的客戶賬款，今天大部分的周轉(zhuǎn)型房企，這條紅線都是需要尚待達(dá)標(biāo)。”中梁控股管理層于業(yè)績(jī)會(huì)上稱，希望按自身節(jié)奏，未來兩到三年內(nèi)逐步改善。

陽(yáng)光城方面也直言，關(guān)于扣除預(yù)收款的負(fù)債率，很多企業(yè)跟我們一樣，這個(gè)指標(biāo)的困難都比較大。要盡快在未來五年降到70%以下，實(shí)現(xiàn)三道紅線全面的達(dá)標(biāo)。

“凈資產(chǎn)負(fù)債率能夠反映房企的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比例，是衡量房企長(zhǎng)期償債能力的重要指標(biāo)。”潘浩認(rèn)為，從結(jié)果來看，房企系統(tǒng)性地調(diào)整整體財(cái)務(wù)指標(biāo)是長(zhǎng)期的，因此資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)整體調(diào)整幅度有限。

行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)仍在出清中

在上一輪地產(chǎn)紅利期，房企實(shí)現(xiàn)規(guī)模躍升離不開杠桿驅(qū)動(dòng)。但“三道紅線”之后，彎道超車的可能性接近于零，黑馬型房企難再出現(xiàn)。

億翰智庫(kù)直言，“三道紅線”是對(duì)房企負(fù)債進(jìn)行全方位穿透檢查，現(xiàn)金短債比、凈負(fù)債率、剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率三項(xiàng)指標(biāo)嚴(yán)格壓制企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，有息負(fù)債增速被限制，這必將限制企業(yè)規(guī)模成長(zhǎng)速度，將企業(yè)成長(zhǎng)周期延長(zhǎng)化。

與此同時(shí)，基于我國(guó)期房制度，房企沉淀了大量銷售資金，在交付實(shí)現(xiàn)制的會(huì)計(jì)制度下，這部分資金以合同負(fù)債、預(yù)收款項(xiàng)等形式存在于企業(yè)流動(dòng)負(fù)債中。因此，為衡量房企真實(shí)的負(fù)債水平，業(yè)內(nèi)采用剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率這一指標(biāo)。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，如果剔除預(yù)收款項(xiàng)的資產(chǎn)負(fù)債率過高，說明企業(yè)有息負(fù)債占比過高，存在存貨周轉(zhuǎn)偏慢、債務(wù)負(fù)擔(dān)較重等問題。若要改善，需增強(qiáng)銷售力度，加快存貨周轉(zhuǎn)速度，擴(kuò)大預(yù)收款項(xiàng)規(guī)模，捂盤惜售行為也將受到打擊。

碧桂園方面表示，如果按照現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)節(jié)奏，可在2023年6月30號(hào)前穩(wěn)步變綠。“我們報(bào)給央行的計(jì)劃里面，現(xiàn)在半年的執(zhí)行情況是非常良好的，幾乎是按照我們之前報(bào)的計(jì)劃在推進(jìn)，按照指標(biāo)的倒推在安排，所以我們絕對(duì)會(huì)準(zhǔn)點(diǎn)變綠。”

萬(wàn)科管理層表示，現(xiàn)在集團(tuán)剔除預(yù)售帳款的負(fù)債率是70.4%，非常有信心在一季度能夠回到綠檔。“行業(yè)已來到管理紅利時(shí)代，過往的高負(fù)債、高杠桿、高庫(kù)存模式被改寫，不能再依靠囤積生產(chǎn)資料來賺錢，靠加杠桿來賺金融紅利的錢。”

祥生控股管理層也稱，三條紅線屬于風(fēng)險(xiǎn)管控類政策，是希望企業(yè)能夠主動(dòng)自發(fā)地去優(yōu)化調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)、融資結(jié)構(gòu)，保證現(xiàn)金流的安全。

值得注意的是，盡管房企“降檔”已是大勢(shì)所趨，但企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)到底如何，不能僅看這三個(gè)指標(biāo)。4月12日，標(biāo)普將融信中國(guó)的展望從“穩(wěn)定”調(diào)整至“負(fù)面”，惠譽(yù)也對(duì)其下調(diào)相關(guān)評(píng)級(jí)，而融信2020年末為“綠檔”企業(yè)。

“2020年末，綠檔房企數(shù)量增多，但多是通過減少拿地、控制負(fù)債、降低權(quán)益占比等方式實(shí)現(xiàn)。為實(shí)現(xiàn)短期快速降檔，房企犧牲了一定的長(zhǎng)期發(fā)展優(yōu)勢(shì)，個(gè)別房企雖降檔但遭遇評(píng)級(jí)下降、融資成本進(jìn)一步增加。長(zhǎng)期來看，房企降檔之路仍任重道遠(yuǎn)。”貝殼研究院稱。