規(guī)模、利潤、負(fù)債承壓

由于監(jiān)管制度、上市規(guī)則的不同，赴港上市更為容易，例如，在香港主板上市，港交所設(shè)置了多樣的財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)可進(jìn)行三選一：盈利測試，即近一年凈利潤不低于2000萬港元、前兩年總凈利潤不低于3000萬港元，以及市值不低于5億港元；市值/收入測試，上市市值不低于40億港元，近一年收入不低于5億港元；市值/收入/現(xiàn)金流測試，近一年收入不低于5億港元、近三年合計現(xiàn)金流超過1億港元，以及市值不低于20億港元。

隨著大型房企幾乎都已上市，當(dāng)前排隊的開發(fā)商除了金輝、祥生外，多數(shù)企業(yè)的年銷售額都排在中國百強(qiáng)房企末尾，甚至百名以外。但即便如此，上述財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)對房企而言并不算高。例如今年7月份上市的港龍地產(chǎn)，其收入僅來自4個城市的9個開發(fā)項目，2017-2019年物業(yè)開發(fā)及銷售收益分別為4.34億元、16.60億元及19.78億元人民幣，凈利潤分別為0.33億元、3.32億元及4.70億元。

但需要注意的是，規(guī)模尚小的開發(fā)商，抗風(fēng)險能力較弱、業(yè)績?nèi)菀壮霈F(xiàn)波動，未來前景充滿不確定性。2015年-2018年，萬創(chuàng)國際的營收分別為4.24億元、7.81億元、6.29億元、13.03億元；凈利潤分別為0.6億元、0.5萬元、0.8億元、2.4億元。從數(shù)據(jù)上看，萬創(chuàng)國際營收增速猶如坐上“過山車”，2016年營收增速達(dá)84.2%，2017年營收同比下降19.46%，2018年營收又出現(xiàn)突增，增幅高達(dá)110.67%，漲跌幅數(shù)據(jù)差異較大。

再如，截至今年1月底，三巽控股共擁有396.43萬平方米總土儲，其中89%位于安徽省內(nèi)，存在集中度過高的情況。上坤地產(chǎn)高度依賴長三角經(jīng)濟(jì)區(qū)，尤其是上海，2017年-2019年，其物業(yè)銷售收益分別有約100.0%、100.0%、60.8%來自上海的物業(yè)項目。上坤地產(chǎn)在招股書中說：“我們未必可成功管理我們的增長及向新城市及地區(qū)及新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的拓展。”

根據(jù)披露，2016年-2018年，海倫堡溢利分別為28.98億元、19.8億元、22.56億元，三巽控股溢利分別為5599萬元、-387.5萬元、4499萬元。可以看出，兩家企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大的同時，利潤波動較大，且不如兩年前。二度遞表的領(lǐng)地控股，凈利潤率連降三年，2017年-2019年的凈利潤率分別為12.2%、11.5%、8.9%，明顯低于行業(yè)平均水平，盈利的持續(xù)性受到關(guān)注。

在融資與負(fù)債等關(guān)鍵性指標(biāo)上，中小房企的數(shù)據(jù)也不太樂觀。2015-2017年，萬創(chuàng)國際的資本負(fù)債率不斷上揚，分別達(dá)到608.5%、716.80%、1218.0%；2016年-2018年，海倫堡凈資產(chǎn)負(fù)債率分別為69.4%、83.4%、133.7%；2017年、2018年、2019年及截至2020年5月底，領(lǐng)地控股的凈資產(chǎn)負(fù)債率分別為60%、110%、140%、150%。另外，一些房企的負(fù)債水平在近幾年雖有所下降，但負(fù)債率依舊較高。

易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)對中新經(jīng)緯客戶端指出，今年房企在港上市確實存在略有收緊的態(tài)勢，一方面與行業(yè)大環(huán)境有關(guān)，企業(yè)經(jīng)營受到疫情沖擊，另一方面與這批尋求上市的房企自身規(guī)模偏小、負(fù)債過高有關(guān)，導(dǎo)致上市進(jìn)程緩慢。

諸葛找房分析師王小嬙認(rèn)為，近期相關(guān)部門對房企的財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行監(jiān)控，限制企業(yè)的有息負(fù)債規(guī)模，很多房企積極上市加強(qiáng)自身資金實力。與此同時，資本市場對房企的上市條件變得更為嚴(yán)格，尤其是對中小房企。謝逸楓也稱，香港資本市場對房地產(chǎn)企業(yè)一直不太看好，港交所也有提高房企上市審核門檻的趨勢，加上中小房企資產(chǎn)質(zhì)量不高，上市難度不斷加大。

王小嬙對中新經(jīng)緯客戶端分析，上市是企業(yè)發(fā)展的充分條件，不是必要條件，中小房企若未能實現(xiàn)上市，未來的融資能力會相對較弱，但如果內(nèi)在運營能力較佳，企業(yè)仍可生存。不可否認(rèn)的是，房地產(chǎn)行業(yè)的集中度正逐漸提高，中小房企未來的生存壓力將會越來越大。

物業(yè)公司上市受熱捧

就在中小企業(yè)艱難探索上市之路時，房企紛紛分拆旗下物業(yè)服務(wù)公司進(jìn)行上市，且勢頭越來越猛。由于物業(yè)公司與母公司房企存在較大的關(guān)聯(lián)交易，港交所仍是內(nèi)地物業(yè)公司上市的主戰(zhàn)場。

2020年前三季度已遞交招股書尚未上市交易企業(yè)。數(shù)據(jù)來源：克而瑞物管

與中小房企上市截然不同的是，物業(yè)服務(wù)公司的上市基本都較為順利。今年6月24日與6月29日，世茂集團(tuán)旗下物業(yè)公司的世茂服務(wù)、合景泰富旗下合景悠活分別在港交所首次發(fā)布招股書，至10月11日，雙雙通過聆訊。從發(fā)布招股書到通過聆訊，上述兩家公司只用了3個多月。

據(jù)克而瑞物管統(tǒng)計，截至今年三季度末，上市物企已達(dá)30家(含3家A股公司)，本年度有6家物業(yè)公司成功上市，另有14家企業(yè)在遞表排隊等待中，預(yù)計四季度還會繼續(xù)增加，全年上市企業(yè)數(shù)量或創(chuàng)新高。2020年全年，物管行業(yè)的資本窗口期將繼續(xù)開放，物企業(yè)績保持雙位數(shù)增長。

由于物業(yè)公司的前景被普遍看好，加上疫情催化，已上市物業(yè)公司的股價表現(xiàn)強(qiáng)勁。光大證券根據(jù)公司基本面和市場表現(xiàn)，篩選出15家AH物業(yè)上市公司(篩選標(biāo)準(zhǔn)：9月30日AH物業(yè)公司市值大于50億元人民幣或50億港元)，組成了光大地產(chǎn)AH核心物業(yè)指數(shù)。今年1月-9月，該指數(shù)上漲了45.78%�？硕�瑞物管稱，截止到今年9月30日，30家上市物業(yè)服務(wù)企業(yè)的市盈率大多超過20倍，普遍高于地產(chǎn)母公司。

克而瑞物管認(rèn)為，物業(yè)服務(wù)行業(yè)目前仍處于向成熟階段跨越的關(guān)鍵時期，整體市場和單個企業(yè)仍具有較大增量空間，高增長仍會持續(xù)，未來2年-5年行業(yè)將快速裂變，行業(yè)已進(jìn)入規(guī)模增長和品質(zhì)提升的關(guān)鍵階段。

王小嬙指出，房企分拆物業(yè)公司上市，主要是為了增加融資渠道、增強(qiáng)集團(tuán)的資金實力。物業(yè)公司估值高，是由于物業(yè)公司屬于存量運營，收益穩(wěn)定、風(fēng)險相對較小，且很多房企旗下的物業(yè)公司財務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)較佳，如綠城服務(wù)、碧桂園服務(wù)、雅生活服務(wù)等。但從目前看，物業(yè)公司主要依賴房企母公司提供項目，入駐其他項目的門檻依舊較高，短期內(nèi)誕生行業(yè)巨頭的概率不大，行業(yè)集中度仍有提升空間。

嚴(yán)躍進(jìn)稱，相比于房企，香港資本市場更認(rèn)可在存量市場運營的物業(yè)公司，但也要警惕各類新問題，尤其是物業(yè)企業(yè)經(jīng)營收入過于狹窄，需防范相關(guān)風(fēng)險。

來源：中新經(jīng)緯