中國房地產市場的三大風險

由于房地產商品的異質性，中國房地產發(fā)生全國性崩盤的風險概率很低，但二十多年來中國房地產發(fā)展過程中積累的問題始終未得到有效解決，當前中國房地產要重點警惕三大風險：

（一）警惕房地產功能失調風險

作為一種商品，房地產的核心功能是居住，但是房地產商品的特殊之處在于其與土地的不可分割性，而土地的稀缺性賦予了房地產保值增值的派生屬性，由此衍生出了房地產的投資功能。因而，房地產具有消費和投資的雙重功能，這兩種屬性和功能是統(tǒng)一的、不可分割的。其中，居住功能是房地產的核心功能，投資功能是派生功能，因為投資房產的目的是用于出租或者出售，總之最終都將用于居住，如果沒有了居住屬性，投資屬性也將隨之消失。

從理論上講，任何地方的房地產都具備居住和投資這兩種屬性，但是房地產的異質性決定了不同區(qū)域的房地產的兩種屬性具有不同的表現(xiàn)。而且，即使同一區(qū)域、同一時期的不同樓盤也會因房屋具體所處的地段、環(huán)境等因素，其居住和投資兩種屬性也不盡相同。對于土地資源更為稀缺的大城市、超大城市，房地產的投資功能要明顯高于一般城市或者農村，投資功能也更容易被發(fā)現(xiàn)和挖掘，當然也更容易被過度放大。

這里，尤其值得我們關注的是，如果一個較大區(qū)域房地產商品的居住功能和投資功能發(fā)生次序逆轉，必將產生較大泡沫并引發(fā)區(qū)域性市場危機。實際上，多個國家的真實案例已經不止一次的驗證了這一結論。歷史上，日本和中國香港都曾經一度錯誤地推行重投資輕居住的發(fā)展模式。這種發(fā)展模式基本上是將房地產作為一種金融資產來進行投資，而且是政府出臺相應的政策支持民眾開展這種投資。于是，大量的資金涌入房地產市場，造成房價長期、持續(xù)走高，遠遠脫離了居民實際收入增長速度，也遠遠脫離了房屋實際居住功能可提供的使用價值，成為單純的投機炒作。在沒有實際價值支撐的情形下，無論是股票還是房地產都難以避免最終的價值回歸過程。這種畸形的功能紊亂導致房地產價格暴漲暴跌，并且嚴重影響了居民的居住需求和居住質量，對一個國家的民生和經濟都造成惡劣的影響。

（二）警惕“土地財政”內生性引致房地產市場次生風險

所謂“土地財政”是指地方政府對于從土地開發(fā)及相關領域所獲得的稅收和公共產權收入產生嚴重依賴。“土地財政”主要表現(xiàn)為地方政府依靠出讓土地使用權的收入來維持地方財政支出，由于這些收入屬于預算外收入，所以又叫第二財政。

“土地財政”導致本應當作為公正性代表的政府具有內在的利益相關性，這種利益傾向性必然反映在地方政府的各項房地產相關的政策和管理行為中，導致相關政策和政府行為發(fā)生扭曲，這種扭曲的目的是保護“土地財政”，因而某種程度上地方政府和房地產開發(fā)企業(yè)成為了利益共同體。

“土地財政”不僅通過扭曲政府行為來影響房地產市場走勢，而且可以直接對房地產市場供求關系產生扭曲效應。“土地財政”使地方政府的“經濟人”角色不斷強化。地方政府在房地產市場中的土地壟斷地位和其追求預算最大化、增加可支配財力以發(fā)展經濟的行為動機，使其在不公平的土地交易中成為最大的獲利者，且對土地財政形成極強的依賴性。因此在房價出現(xiàn)波動時，地方政府會存在“救市”沖動。通常而言，房地產市場滑坡開始之后大約六個月到一年，開發(fā)商的現(xiàn)金流就會有麻煩。由于轉讓土地收入已成為各級地方政府的重要收入來源，房地產銷售放緩意味著開發(fā)商沒有錢向地方政府買地了，這就會影響“土地財政”的來源，因此地方政府必將通過政府行為來進行房地產市場干預，從而破壞房地產市場發(fā)展的客觀規(guī)律，引致房地產的風險積聚。近期各地方政府紛紛松綁房地產限購政策的行為，已經充分的驗證了“土地財政”與房地產的這種密切關系。

實際上，從更加宏觀的角度來看，“土地財政”帶來的風險已經超出了房地產的領域，其本質上帶來的是資源配置的扭曲，這將引起一個地區(qū)的經濟結構扭曲，進而反過來對房地產產生不可估量的深刻影響。一方面，政府將大量的土地出讓金用于為房地產配套的基礎設施建設方面，地價的過快上漲也加速了去“工業(yè)化”的進程，在投資渠道缺乏的中國，淘汰的企業(yè)主將過剩的資金投向房地產開發(fā)，進一步加速了房價的上漲；另一方面，房地產的蓬勃發(fā)展也帶動了與之相關的產業(yè)發(fā)展，但是卻相對擠壓了其他產業(yè)的資源獲取空間，導致資源的錯配和人群之間的財富分配失衡問題，影響了其他行業(yè)人們的收入，降低了對房地產的需求。

（三）警惕過度杠桿化引致的風險

房地產行業(yè)是個資金密集型行業(yè)，房地產的開發(fā)需要大量的資金投入，這就使得金融在房地產的行業(yè)發(fā)展中扮演著重要的角色�；仡櫭绹�、日本、東南亞等的房地產危機，他們的一個共同特點是房地產金融過度杠桿化。以美國為例，爆發(fā)次貸危機的一個主要原因便是向信用評級較低和收入不高的借款人提供信貸支持，甚至發(fā)放大量低首付甚至零首付的個人住房貸款，這實際上是提供了非常大的金融杠桿，借款人甚至不用自有資金就可以借助銀行信貸資金來買房子。然而這還只是次貸的第一層杠桿；在此之后，金融機構將次級按揭貸款進行了證券化，并且基于次貸這個基礎資產又開發(fā)出了很多虛擬的衍生資產，以至于次貸衍生品的規(guī)模達到了次貸本身規(guī)模的幾十倍，因此風險也隨之被放大了幾十倍，一旦泡沫破滅，所造成的影響也是次貸本身規(guī)模的幾十倍資產縮水。

對于中國房地產而言，過度杠桿的風險可能來源于以下幾個方面：一是在房地產市場蕭條期，政府部門往往在政策上引導、鼓勵商業(yè)銀行降低個人購房的首付比例，并給予首套房貸利息補貼或直接要求商業(yè)銀行實行優(yōu)惠利率政策，不僅直接放大了杠桿率，還間接刺激了不具備借貸能力的人的負債欲望。二是在房地產市場上行期，房地產價格處于上漲趨勢中，有些商業(yè)銀行主動降低首付比例，甚至還會推出所謂的基于房地產價格上漲的“加按揭”業(yè)務，實際上是對個人貸款投資購房行為的變相鼓勵。雖然政府部門房地產調控政策明確要求個人購房首付比例不低于三成，但是在房價加速上漲的背景下，仍然難以抵擋銀行的變通和一些投機者貸款購房的熱情。三是對房地產開發(fā)項目自有資本金比例要求過低。在中國房地產市場起步的一段時間內，多數(shù)房地產開發(fā)商都是采用抵押土地貸款等“空手套白狼”的方式利用銀行的信貸資金進行開發(fā)，然后通過賣期房的方式直接獲得售樓收入，由此形成巨大的金融杠桿。盡管后來監(jiān)管部門對房地產開發(fā)項目自有資本金比例和房屋銷售提出了強制性規(guī)范，但是房地產企業(yè)往往有各種各樣的手段來規(guī)避這些要求，例如通過關聯(lián)企業(yè)借款來充當自有資本金等，實際上仍然維持了很高的金融杠桿。